液壓行業(yè)歷經(jīng)百年發(fā)展，市場(chǎng)空間螺旋上升，2018年全球規(guī)模達(dá)到2,457億元，市場(chǎng)集中于全球主要工業(yè)國(guó)家。中國(guó)市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到710億元，但市場(chǎng)大而不強(qiáng)，高端產(chǎn)品供給不足。全球液壓巨頭技術(shù)積累深厚，依靠穩(wěn)健現(xiàn)金流實(shí)現(xiàn)穿越周期的發(fā)展。國(guó)產(chǎn)液壓龍頭品牌進(jìn)入高端液壓產(chǎn)品攻堅(jiān)階段，工程機(jī)械是最佳突破口之一，得益于行業(yè)強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇與國(guó)產(chǎn)主機(jī)廠份額提升。建議關(guān)注恒立液壓(601100,股吧)和艾迪精密(603638,股吧)。

一、全球液壓行業(yè)螺旋上升

2018年全球液壓市場(chǎng)銷(xiāo)售規(guī)模達(dá)2,457億元/+2.61%。全球液壓市場(chǎng)呈現(xiàn)出“螺旋式上升”的趨勢(shì)，2010-18年間，每3年處于一個(gè)周期，10-12年、13-15年、16-18年銷(xiāo)售規(guī)模CAGR分別達(dá)到13.06%、7.14%、6.64%。

新興市場(chǎng)的快速城鎮(zhèn)化與發(fā)達(dá)市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施更新，推動(dòng)行走機(jī)械需求持續(xù)增長(zhǎng)。液壓件是行走機(jī)械的重要組成部分，后者包括工程機(jī)械、農(nóng)業(yè)與林業(yè)機(jī)械、物料搬運(yùn)設(shè)備以及商業(yè)車(chē)輛。經(jīng)歷2010-15年的持續(xù)低迷后，全球工程機(jī)械行業(yè)迎來(lái)復(fù)蘇。以具有代表性的挖掘機(jī)為例，根據(jù)川崎重工的統(tǒng)計(jì)，2015-2018年，全球挖掘機(jī)銷(xiāo)量由17.7萬(wàn)臺(tái)增長(zhǎng)至33.1萬(wàn)臺(tái)，CAGR達(dá)到23.2%。其中，中國(guó)市場(chǎng)引領(lǐng)全球市場(chǎng)復(fù)蘇，北美與印度市場(chǎng)表現(xiàn)優(yōu)于西歐與日本市場(chǎng)(2017-2018年)。

液壓市場(chǎng)集中于全球主要工業(yè)國(guó)家，2018年美國(guó)、中國(guó)、歐洲、日本的銷(xiāo)售規(guī)模合計(jì)占比97%。2018年中國(guó)液壓市場(chǎng)銷(xiāo)售規(guī)模達(dá)710億元，但市場(chǎng)大而不強(qiáng)，表現(xiàn)在高端產(chǎn)品的本土化供給不足，產(chǎn)品附加值整體水平較低。液壓泵、閥、馬達(dá)的技術(shù)難度相對(duì)較高，是中國(guó)液壓行業(yè)亟待國(guó)產(chǎn)化的重點(diǎn)領(lǐng)域。

二、國(guó)產(chǎn)品牌向高端領(lǐng)域突破

全球液壓行業(yè)格局較為集中，2018年全球液壓行業(yè)市場(chǎng)CR4超過(guò)50%，國(guó)產(chǎn)品牌整體份額差距較大。全球液壓巨頭大多創(chuàng)建于100多年前，技術(shù)積累深厚，液壓業(yè)務(wù)進(jìn)入成熟期。從力士樂(lè)與派克公司的發(fā)展歷史來(lái)看，兩家公司現(xiàn)金流穩(wěn)健，圍繞主業(yè)自研或收購(gòu)?fù)貙挳a(chǎn)品布局，實(shí)現(xiàn)穿越周期的發(fā)展。

國(guó)產(chǎn)品牌進(jìn)入高端液壓領(lǐng)域面臨五大壁壘：1、產(chǎn)品設(shè)計(jì)和制造壁壘，涉及新材料、新工藝和新結(jié)構(gòu)的研發(fā)，研發(fā)周期長(zhǎng)，生產(chǎn)工藝復(fù)雜，考驗(yàn)企業(yè)管理能力;2、市場(chǎng)在位壁壘，液壓系統(tǒng)質(zhì)量直接影響主機(jī)產(chǎn)品品質(zhì)、性能及運(yùn)行穩(wěn)定性，客戶選擇較為慎重，對(duì)供應(yīng)商考察周期長(zhǎng)且不輕易更換;3、產(chǎn)品開(kāi)發(fā)時(shí)間和投入壁壘，液壓產(chǎn)品進(jìn)入市場(chǎng)前需要長(zhǎng)時(shí)間的實(shí)驗(yàn)和市場(chǎng)驗(yàn)證，制造和檢測(cè)設(shè)備多為投入較大的專用設(shè)備;4、資金壁壘，液壓行業(yè)屬于資本密集型行業(yè)，需要大規(guī)模的固定資產(chǎn)投入，達(dá)產(chǎn)時(shí)間較長(zhǎng)，考驗(yàn)企業(yè)流動(dòng)資金充足性;5、人才壁壘，液壓行業(yè)屬于技術(shù)密集型行業(yè)，企業(yè)須具備實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)豐富的高水平研發(fā)團(tuán)隊(duì)及技術(shù)人員，以保證研發(fā)持續(xù)性和制造水平先進(jìn)性。

工程機(jī)械行業(yè)強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇，為國(guó)產(chǎn)液壓件提供良好成長(zhǎng)環(huán)境。2017-2019年國(guó)內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)景氣度快速上升，主要品種銷(xiāo)量實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2019年，挖掘機(jī)銷(xiāo)量為23.57萬(wàn)臺(tái)/yoy +15.9%，汽車(chē)起重機(jī)銷(xiāo)量為4.25萬(wàn)臺(tái)/yoy +31.4%。2020年受疫情影響，我們認(rèn)為，后續(xù)逆周期投資會(huì)更傾向于穩(wěn)需求。其中，地產(chǎn)需求或?qū)⒀雍螅�拖累新開(kāi)工與施工;基建投資增速有望上行，疫情擾動(dòng)有限。國(guó)內(nèi)工程機(jī)械下游需求有望保持平穩(wěn)，工程機(jī)械行業(yè)或?qū)⑦M(jìn)入平穩(wěn)發(fā)展期。2011-2019年，中國(guó)工程機(jī)械行業(yè)經(jīng)歷下滑后，期間國(guó)產(chǎn)主機(jī)廠份額開(kāi)始提升，日系和韓系份額則有所下滑。我們認(rèn)為，隨著國(guó)產(chǎn)主機(jī)廠的份額提升，液壓泵閥等核心零部件的國(guó)產(chǎn)化乃大勢(shì)所趨。

三、個(gè)股分析

恒立液壓(601100)

具備較高業(yè)績(jī)彈性

借力國(guó)內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)兩輪上升周期，恒立實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)，主營(yíng)業(yè)務(wù)也由較為單一液壓油缸拓展至綜合型液壓元件及液壓系統(tǒng)。液壓泵閥與回轉(zhuǎn)馬達(dá)向中大挖和非標(biāo)領(lǐng)域延伸，高端產(chǎn)品突破得益于正確的戰(zhàn)略選擇和時(shí)機(jī)把握。未來(lái)2-3年，恒立仍然具備較高業(yè)績(jī)彈性，或?qū)Ⅲw現(xiàn)在：1、挖機(jī)油缸業(yè)務(wù)調(diào)整靈活，經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)好于行業(yè)整體水平;2、非標(biāo)油缸有望填補(bǔ)挖機(jī)油缸業(yè)務(wù)下滑帶來(lái)的空缺;3、液壓泵閥產(chǎn)品附加值更高，公司新產(chǎn)能未滿產(chǎn)，規(guī)模經(jīng)濟(jì)性仍未完全體現(xiàn)，產(chǎn)銷(xiāo)擴(kuò)大有望帶來(lái)高業(yè)績(jī)彈性。

艾迪精密(603638)

向高端液壓件拓展

艾迪精密創(chuàng)建于2003年，主要從事液壓技術(shù)的研究及液壓產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，主要產(chǎn)品包括液壓破拆屬具和液壓件等液壓產(chǎn)品。液壓破拆屬具主要為液壓破碎錘，用于對(duì)物體的破拆作業(yè)。艾迪精密的液壓件主要為液壓泵、液壓(行走/回轉(zhuǎn))馬達(dá)和多路控制閥，均為高壓、大流量類產(chǎn)品，技術(shù)含量高、制造工藝復(fù)雜、精密度要求嚴(yán)格。液壓件立足挖機(jī)后市場(chǎng)，向前裝市場(chǎng)拓展。艾迪致力于高端液壓件的國(guó)產(chǎn)化，2018年液壓件收入達(dá)到3.51億元，自2011年以來(lái)實(shí)現(xiàn)7年連續(xù)增長(zhǎng)。艾迪目前主要針對(duì)挖掘機(jī)后市場(chǎng)提供相關(guān)產(chǎn)品，正逐步向前裝市場(chǎng)進(jìn)軍。